完全梳理：阿克苏诺贝尔是怎样一步步卖掉印度业务的

在经历了延绵数月的激烈追逐之后，有关阿克苏诺贝尔印度有限公司（Akzo Nobel India Limited）的收购案终于迎来官宣时刻。JSW涂料公告截图6月27日，阿克苏诺贝尔（AkzoNobel N.V.）与JSW涂料有限公司（ JSW Paints Limited，以下简称JSW涂料）共同宣布，双方已签署协议，后者将收购前者所持有的阿克苏诺贝尔印度公司74.76%的股份。根据协议，此次交易最高对价为898.61亿印度卢比（约合9亿欧元/10.5亿美元），但须符合惯例成交条件，包括监管部门的批准，预计将于2025年第四季度完成。源起战略审查此次收购源于阿克苏诺贝尔于2024年10月宣布的战略投资组合审查，该战略审查旨在将公司的资本和能力集中在全球主要涂料市场的领先地位上。阿克苏诺贝尔于2024年10月宣布启动战略投资组合审查阿克苏诺贝尔表示，审查最初的重心为南亚装饰涂料业务。在阿克苏诺贝尔看来，南亚装饰涂料市场（主要包括印度、巴基斯坦、斯里兰卡、孟加拉国、尼泊尔等国家）已经成熟，其在南亚的装饰涂料业务完全有能力参与市场的发展，并特别指出其印度业务的丰厚利润，可以进行整合。当时，阿克苏诺贝尔在印度建有5大生产基地，两个研发中心和实验室。除装饰涂料业务外，阿克苏诺贝尔还在印度生产、研发和销售汽车和特种涂料、工业涂料、粉末涂料、船舶和防护涂料业务产品。在印度涂料市场，阿克苏诺贝尔印度公司是第四大涂料生产商，仅次于亚洲涂料（Asian Paints）、Berger涂料（Berger Paints）和关西Nerolac（Kansai Nerolac，关西涂料Kansai Paint印度子公司）。阿克苏诺贝尔是印度第四大涂料生产商阿克苏诺贝尔的这一战略审查在2025年初意外引发收购热情，印度当地的涂料企业——包括Berger涂料、JSW涂料、Indigo涂料（Indigo Paints）以及Aditya Birla Group（2024年设立涂料品牌Birla Opus）——纷纷进场加入竞标。而亚洲涂料和专注于粘合剂、防水、颜料等产品领域的Pidilite工业（Pidilite Industries Ltd）也表达出收购兴趣。被抬高的估值2025年1月-2月被认为是第一轮竞标阶段。在这轮竞标结束后，包括亚洲涂料、Birla Opus和Berger涂料在内的印度主要涂料企业决定退出竞标，其中Berger涂料认为当前标的的估值过高。有知情人士指出，Pidilite工业、JSW涂料和Indigo涂料进入第二轮竞标，它们将与阿克苏诺贝尔展开进一步的磋商。出售印度业务事项，让阿克苏诺贝尔招来众多“追求者”与此同时私募股权机构开始进场。多个消息来源称：“一些私募股权公司一直在（与阿克苏诺贝尔）联系，对投资组合进行战略审查和尽职调查，包括整个南亚业务，（自然也）包括印度。其中一些公司也在寻找印度的合作伙伴，或者他们可能会单独行动。”这些私募公司包括华平投资集团（Warburg Pincus）、凯雷集团（Carlyle Group）、CVC资本（CVC Capital Partners）以及黑石集团（Blackstone Group）等。由于竞争者众，阿克苏诺贝尔印度公司的估值被大幅推高。在第一轮竞标期间，阿克苏诺贝尔印度公司实体市值处于1600亿印度卢比-1700亿印度卢比（约合18.08亿欧元-19.21亿欧元）之间，是销售额的4倍以上——2023-24财年（2023年4月1日-2024年3月31日），阿克苏诺贝尔印度销售额为396.16亿卢比（约合4.3亿欧元）。消息人士称，阿克苏诺贝尔寻求按照2000-2400亿印度卢比（约合22.58-27.09亿欧元）的总估值出售其印度公司的股份，但有意向方愿意支付的价格仅为一半。标的调整为了让阿克苏诺贝尔印度公司的标的更具吸引力，以及使得本次并购更具可行性，阿克苏诺贝尔决定将标的分拆，以使得最终的竞标价格保持“稳定”。2025年2月，阿克苏诺贝尔向印度公司提出收购粉末涂料业务和国际研究中心的要约，对价为214.3亿印度卢比（约合2.46亿美元）。该要约还包括将当地装饰涂料业务的知识产权（Intellectual Property）转让给印度子公司——阿克苏诺贝尔印度有限公司在给交易所的一份通知中表示，将与阿克苏诺贝尔签署一项知识产权销售和转让协议，以收购“与装饰涂料业务有关的知识产权”，包括商誉、版权、专利、域名、商业专有技术和相关程序。这将包括Dulux品牌。Dulux品牌及渠道是竞购者最为看重的核心资产“这次交易将使阿克苏诺贝尔印度公司成为一家更专注于水性漆和涂料业务的公司，并使其在核心装饰涂料业务中获得完全独立的品牌和技术。”阿克苏诺贝尔这样表示。而印度媒体的报道显示，这一转让的最终价格为115.2亿印度卢比（约合1.35亿美元）。这使得第二轮竞标的标的有所“缩水”，主要包括阿克苏诺贝尔印度公司的装饰涂料和工业涂料（不含粉末涂料）业务，以及相关的制造资产。其中，装饰涂料包括Dulux品牌及其在印度、尼泊尔、不丹和孟加拉国开展的业务网络——这才是竞购者最看重的核心资产。第二轮竞标在私底下进行，未见太多公开信息。其中有报道指出，黑石集团今年3月曾给出约12亿美元的非约束性报价，但未能打动阿克苏诺贝尔。从后续的走势来看，众多私募公司匆匆进场，又匆匆离场。决赛圈2025年4月份，有印度媒体报道称，阿克苏诺贝尔首席执行官Grégoire Poux-Guillaume前往印度，针对阿克苏诺贝尔印度公司的业务出售事项，会见了JSW涂料、Indigo涂料和Pidilite工业的高级管理人员。这意味着三者成为收购阿克苏诺贝尔印度公司的有力竞争者。尤其是JSW涂料和Indigo涂料处于有利的竞争地位，而Pidilite工业落后明显。印度媒体的报道指出，据内部人士透露，此次会晤富有成效，预计最终的报价和投标在接下来的一到两周内完成（实际上没有那么快）。JSW涂料背靠财大气粗的JSW集团进入“决赛圈”的三家候选人在全球涂料行业内可以说是新面孔，但暗藏野心——2019年“横空出世”的JSW涂料，其背靠年销售额超240亿美元的JSW控股集团（由印度亿万富翁Parth Jindal领导），2023-24财年的涂料销售额约2亿美元。Indigo涂料是一个快速增长的挑战品牌，2023-24财年的销售额约为1.5亿美元，本年度预计实现两位数的增长。以粘合剂和密封剂闻名的Pidilite工业上年度的销售额约2.7亿美元。2025年5月，多家印度媒体援引知情人士的消息对阿克苏诺贝尔印度公司的业务出售事项的进行报道，表示该交易接近完成，JSW涂料或成为最后赢家。根据报道，知情人士表示，JSW涂料已与阿克苏诺贝尔达成协议，将按1200亿印度卢比（14亿美元）的估值收购后者持有的该国第四大涂料制造商74.6%的股份（折算为收购对价约900亿印度卢比）。另有报道甚至“押中”了交易达成的时间，“阿克苏诺贝尔印度公司或在6月底‘易主’。”在与阿克苏诺贝尔签订收购协议的同时，根据相关的规定，JSW涂料还将对阿克苏诺贝尔印度公司公众股东发起收购要约。为此，其背靠的JSW控股集团及Sajjan Jindal家族此前拟出售旗下公司JSW Infrastructure Limited 2%的股份，以筹措200亿-300亿印度卢比（约2.34亿-3.51亿美元）的资金用于社会公众股票的收购计划。影响“这笔交易是我们战略执行过程中的一个重要里程碑。阿克苏诺贝尔印度公司一直表现强劲，我们为使其取得成功的品牌和人才感到自豪。我们相信，通过JSW，这项业务将掌握在一个拥有深厚当地专业知识和行业雄心壮志的长期合作伙伴手中。”Grégoire Poux-Guillaume今天这样评价签署协议的意义。而JSW涂料董事总经理Parth Jindal更是难掩激动：“油漆和涂料是印度增长最快的行业之一，而JSW涂料是增长最快速的涂料公司之一。阿克苏诺贝尔印度公司拥有Dulux、International和Sikkens等全球知名的油漆和涂料品牌。我们很高兴欢迎他们加入JSW大家庭。我们与阿克苏诺贝尔印度大家庭——员工、客户和合作伙伴——一起，渴望建立未来的涂料公司。凭借Dulux品牌的吸引力和JSW涂料的经营睿智，我们期待获得更多客户的青睐，为我们的利益相关者创造持久的价值。”成立于2019年，6年间JSW涂料需要一个扩张的机会自2019年推出市场以来，JSW涂料迄今为止一直难以获得可观的市场份额。相比之下，2024年才成立的Birla Opus已经在印度涂料市场占据了高个位数市场份额，并计划在三年内实现1000亿印度卢比（约10亿美元）的收入——这让JSW涂料承受压力。印度媒体报道指出，此次收购标志着JSW集团的一项重大战略举措，将让JSW涂料取代阿克苏诺贝尔印度公司，一跃成为印度第四大涂料企业；尤其是在工业涂料领域，它将成为仅次于关西Nerolac的第二大参与者。而对于阿克苏诺贝尔来说，预计本次交易将给阿克苏诺贝尔带来约9亿欧元的净现金收益，其中约5亿欧元将用于去杠杆化。此前有报道曾指出，阿克苏诺贝尔有兴趣参与巴斯夫（BASF）正在征集收购意向的涂料业务的竞争，而出售印度公司所获得的9亿欧元或正好派上用场——当然，在全球涂料“收购战争”当中，这将是另一个故事了。