建筑装饰行业：BIPV—打开碳中和背景下建筑建材新蓝海

　　BIPV作为光伏与建筑结合的新形式，更加强调系统产品的集成，区别于BAPV“安装型”的特征，BIPV“建材型”的特征使得其更具造价及性能优势。碳中和背景下政策持续发力，“隔墙售电”等商业模式探索利好BIPV产业链快速放量。根据我们测算，当前BIPV项目可达到的内部收益率为14.48%，静态回收期为8.73年，提高光伏组件发电效率，降低其生产成本，是提升BIPV项目经济性的核心。我们测算至2025年BIPV市场空间有望达693亿元，20-25年CAGR+82.8%，行业处于快速扩容阶段。产业链角度看，建筑渠道重要性凸显，建材的光伏玻璃、防水等材料需求增加，龙头具备先发优势，建议关注光伏玻璃、屋顶围护、幕墙及防水等相关环节的龙头公司。

　　经济性&商业模式：发电效率带动财务可行性改善，隔墙售电有望逐步推广我们建立一个测算屋面光伏项目收益率的简单模型，在BIPV系统投资为5元/W、贷款利率6%、发电效率每瓦每年1.3kw·h的假设之下，BIPV项目的资本金内部收益率为14.48%，静态回收期为8.73年。我们认为BIPV系统的初始投资是影响BIPV项目财务回报性的最主要指标，提高光伏组件发电效率，降低其生产成本，是提升BIPV项目经济性的核心，工商业建筑的屋顶有望是最先开展的BIPV市场。分布式光伏商业模式的核心在于电力消纳模式和项目建设的投融资模式，在当前标杆电价和低补贴的情况下，短时间内分布式光伏仍无法实现大批量的直接并网售电，而自发自用（余量上网）则要求用电企业有尽可能大且稳定的用电需求，一定程度上缩小了包括BIPV在内的分布式光伏的应用范围，后续随着“隔墙售电”政策的逐步落实，有望在一定程度上解决电力消纳持续性的问题。

　　两维度看市场空间：渗透率提升潜力大，工业建筑有望率先放量

　　从光伏装机容量来看，保守预计下，至25年我国光伏装机容量有望达90GW，分布式光伏占比50%，装机容量达45GW，工商业分布式光伏占比有望达75%，对应34GW的市场空间，20-25年CAGR+62.8%；从建筑面积来看，至25年仅厂房仓库类新建建筑为BIPV带来的潜在市场有望达到27.7GW，对应市场空间693亿元，20-25年CAGR+82.8%，我们假设住宅/商办/工业/其他建筑的屋顶占地面积为建设用地面积的30%、40%、50%、30%，按此计算当年上述建筑的可用屋顶面积可达12亿平米，是可用厂房屋顶面积的5.3倍，我们认为从新增建筑面积的角度出发，BIPV的市场潜力或更大。

　　产业链：建筑建材深度参与，先发优势重要性凸显

　　建筑建材企业主要参与BIPV产业链的后端，通过对组件的建材化改造，使其满足建筑构造的要求，对于难以使用标准化BIPV构件的部分，也需要专业建筑公司提供专门的服务。由于BIPV需要在设计阶段就进行统筹考虑，利用建筑和设计渠道更早切入，对BIPV厂商获取客户有望产生积极影响，龙头具备先发优势。我们梳理的主要标的有：1）光伏玻璃：亚玛顿；2）屋顶金属围护结构：森特股份、精工钢构；3）光伏幕墙：瑞和股份、维业股份；4）防水材料：东方雨虹、科顺股份。